一、5月行情总结：非电需求兑现，电力需求不足，社会库存大增，煤价跌幅扩大

五月动力煤市场信心崩溃，非电需求兑现，电力需求不足，社会维持高位且持续累库，煤价大幅下跌。五一过节期间坑口市场弱势下跌为主，大秦检修结束，北港调入增加，在原本库存偏高的情况下继续累库，市场信心不足，贸易商开始积极出货。本月初，5500K煤种报650-665元/吨左右，5000K煤种报570-580元/吨，本月中旬煤价以每天5-8元/吨的幅度下跌，到20号前后，部分电厂开始补库，煤价跌幅收窄，临到月底23号开始止跌企稳，北方港5500K煤种主流报价615-625元/吨，5000K煤种报530-540元/吨,5月北方港易煤指数动力煤价格整体跌幅40元/吨。

二、5月煤价下跌的主要原因：供应增量明显，需求变动不大，社会库存增加，市场对动力煤供应过剩的预期强化，货主情绪悲观，煤价大幅下跌

1、 5月主产区煤炭供应维持高位且刚性

以陕西省为例，截止本月22日，煤矿开工率64.6%，同比持平，环比4月同期增加1.3个百分点，日产量200万吨，但下游采购不积极，矿区原煤库存同比明显增加，截止本月22号， 陕西省原煤库存240万吨，同比增加26%。

同比增加比较明显的是山西地区，山西样本煤矿周度日均产量878万吨，同比增加3.5%。主要原因是2024年上半年山西地区受安检影响产量比较较多，自2024年下半年产量开始恢复，并持续到当下，导致今年上半年山西地区产量同比增量较为明显。

2、进口煤量同比下降，但整体维持相对高位水平

进口煤方面，2025年4月，国内进口煤及褐煤进口总量3783万吨，而根据IHS海运数据推算，预计5月整体进口量3600万吨左右，但5月随着国内煤价的大幅度下跌，进口煤倒挂幅度扩大，沿海电厂对进口煤的采购下降，预计6月进口煤量会有下降至3500万吨左右水平，同比下降800-1000万吨。

3、5月用电淡季，电厂补库积极性不高

截止本月25号，25省电厂平均日耗476万吨/天，环比4月日均485万吨/天略降9万吨，同比持平。

社会库存环分化，电厂库存稳定，港口库存增加。截止本月24日，25省电厂11471万吨，环比上月同期稳定，对比去年同期11810万吨略降2.9%。港口库存方面，截止本月26日，北方港口库存3141万吨，处于历史高位水平，对比上月同期增加40万吨，增幅1.3%，同比增加570万吨，增幅22%。长江口各主要样本港口总库存703万吨，同样维持高位水平。 4、非电需求释放，同比稍有增加

5月进入建筑和基建行业旺季，水泥等非电终端需求尚可。截止本月23号，全国水泥熟料厂平均开工率61%，环比4月持平，同比增加3.5个百分点。化工端，以甲醇为代表，开工率维持高位水平，截止本月23号，甲醇厂本月平均开工率89%，环比略增3个百分点，同比提升10个百分点，预计6月份化工煤需求能够维持。

三、6月行情展望：宏观经济预期下行为主，国内出口保持韧性，但上行空间不大，动力煤供应维持刚性，电煤进入迎峰度夏旺季，非电需求进入淡季，预计煤价窄幅震荡

1、宏观预期：整体下行为主

（1）海外宏观基本面：月初中美关税战缓和，5月份美国制造业PMI好于预期，企业加速备库。5月，美国标普全球制造业PMI升至52.3（彭博一致预期为49.9），为三个月高点，服务业PMI也回升至52.3，结束前月的17个月低点。制造业方面，新订单增速创下一年多以来的最快水平，新订单分项指数初值上升至53.3，创2024年2月份以来新高，连续五个月扩张；企业对未来产出的预期也升至2月以来的最高水平，但出口订单连续第二个月萎缩，就业数据也出现下降。

（2）美联储货币政策：本月底美联储部分官员的发言也体现出鹰派立场。体现出6月降息的可能性不大。资产负债表上，美联储主要是减持了短期（一年期）美债，增持了中长期美债，这又是一个长短债的结构性调整政策，体现出美联储不再大幅度缩表，而是以调结构的方式来稳住美国经济预期。（即，美联储短时间内表态偏鹰派，但从资产负债表方面看，属于紧缩政策边际放松）本周四美国20年国债竞拍情况一般，中标利率高于预期，投标倍数也低于预期，体现出美债市场的需求下降。 即经济逐渐走弱，叠加美联储利率的限制性，导致6月海外宏观预期仍将继续走弱。

（3）中美关税战缓和，整体出口稳定：清明节后，中国对美出口大幅下降，随后4月下旬，海外补库节奏加快，国内出口恢复，并在五月初再次明显回落，到5月中旬，随着中美关税战缓和，出口再次出现脉冲式上涨。即，从整体外需情况看，短期国内出口尚且稳定，而美国经济虽有韧性，但在逐渐走弱，目前的出口增加主要是海外补库，后续随着海外经济的继续走弱，补库减弱叠加海外需求本身的走弱，国内出口压力将会凸显。

 （4）国内方面：国内4月社零数据5.1%，低于前置且低于预期。结合上周公布的M1M2和社融数据，整体数据情况依然不及预期，政府债净融资同比明显多增，企业、居民部门预期不佳，政府融资进度较快，但对投资拉动有限，因此投资端对冲国内有效需求不足的效果也比较有限。国内贷款人缺失的情况并没有得到扭转，M1月M2剪刀差的问题没有解决，即国内经济本身的边际恢复力度并不大。

（5）中国的政策逻辑：以确定性应对不确定性，意思是以确定性大的经济结构性调整政策来应对外部的关税冲击。

政策发力的核心还是在提高生产力，而目前阶段，主要还是通过提升科技这个生产要素来作为提高生产力的核心驱动，其他如土地、劳动力，环保等成本在弱化。对消费本身的刺激就必然偏保守。政策重点也就再刺激生产，提高科技水平，调整经济结构，比较难为应对外部冲击而对原有的经济发展模式进行大力度的刺激，这也就导致国内在经济调结构阶段，新质生产力尚未有对经济有明显带动作用的情况下，原有的经济模式因为没有政策刺激而继续走弱。

2、需求端：6月动力煤总需求环比5月增加，非电需求下降